香港新股上市分析：昌盛中國地產有限公司(1863)

利好
— 其2006年業務毛利率達到70%，的確相比不少同業來得高；
— 估計2006至2009年其盈利年複合增長達到79%，公司業績已然進入快速增長時期；
— 公司以建立大型商場為主要策略，旗下位於廣州的中華廣場，每年租金收入接近7,600萬元，提供穩定的營收來源；
— 預計2007及2008年度可交付出售的建築面積同樣大約6.7萬平方米，2009年度大幅增加到44萬平方米，09年以後更進一步達到60萬平方米，營收急增；
— 是次集資金額當中6.48億元用以償債以後，其負債比率將要從大約60%下降到30%左右，有效降低往後的利息開支，也為日後增加土儲發債提供了廣闊的空間；
— 招股價格區間相較2008年預測每股資產淨值(NAV)存有35%至50%的折讓；
— 現時，中央政府為要打擊國內地產發展商囤積土地，決意徵收閒置土地費用甚至於無償沒收過度閒置的土地，由於公司的土地儲備比較少，因此公司受到這方面的負面影響不大；
— 國內經濟快速增長，國民愈來愈富有，催生更多、更優質的住房需求；
— 內地農村趨於城市化，加上農民走向城市的趨勢，預期住房需求將要不斷攀升；
— 根深柢固，在人們的心目中，家必不可少，中國人尤甚，而構成家的兩個重要元素就是家庭成員及房屋，人們需要家就需要房屋，殷切的需求只見與日俱增，若果內地政府不是從供需平衡這方面著手的話，行政手段干預市場只怕換來短期扭曲市場的情況，最終，當藥效過後，必然衍生更多的問題，無助徹底解決問題從而遏抑非理性的市場亢奮反應；
— 無論是國內還是國外，土地也是稀有資源，房屋的基礎正是土地使用權，試問建設於稀有資源之上的東西可以便宜到哪裡去？因此，長期而言，國內房地產市場依然看漲，短期調整往往給予精明的投資者一個低價買入優質資產的黃金機會；

利淡
— 是次全球發售250,000,000股股份(250,000,000股/1,000股 = 25萬手)，規模細小，預料股份掛牌上市以後的流動性不高；
— 國內現正推行宏觀調控措施，如：升息、增加國內銀行存款準備金、暫緩內房公司把其海外上市集資金額匯返內地、收取閒置土地費用、無償沒收過度閒置的土地、……等，甚至考慮徵收房屋增值稅等，銳意遏抑過度固定資產投資、通貨膨脹等經濟過熱的問題，短期之內，絕對不利內房股；
— 國內房地產市場的競爭漸次白熱化，公司的規模非常細小，想要在云云內房股份公司當中生存下來殊不容易；
— 公司的土地儲備數量僅只120萬平方米，比對土儲動輒超過千萬平方米的同業其數量顯得相當不足，穩定盈利格外困難，預期日後的業績或許非常波動；
— 預測2007年度每股盈利(扣除重估投資物業及嵌入式金融衍生工具價值)0.18元人民幣，相當於市盈率介於16.82至22.85倍，比對現時在港掛牌上市的各大小同業公司之已經調整不少的股價，是次發售股份叫價並不見得便宜，甚至稱得上昂貴；
— 是次集資淨額大約9億元，當中6.48億元用以償債，能夠用到業務裡頭的只得大約2億多元；
— 高盛持有價值2.01億元人民幣的可換股債券，屆時可以兌換成相當於15%股權的股份，大幅攤薄股東權益；
— 現時公司牽涉到不少訴訟，假如該等訴訟全部敗訴，公司需要賠償超過4,700萬元，存在不明朗因素；
— 是次招股活動沒有引入策略投資者或基礎投資者；


財務比率(12/2004→12/2005→12/2006)

Ø 流動比率：1.43→1.16→1.72
Ø 速動比率：0.46→0.16→0.65
註：公司的短期變現能力不高，2005財年的數據更加嚴重偏低。

Ø 長期債項/股東權益：35.33%→25.52%→76.91%
Ø 總債項/股東權益：69.91%→83.13%→103.77%
Ø 總債項/資本運用：34.28%→40.62%→41.13%
註：房地產公司的債務負擔一般比較重。

Ø 股東權益回報率：16.49%→12.40%→13.21%
Ø 資本運用回報率：8.09%→6.06%→5.24%
Ø 總資產回報率：5.64%→3.92%→3.65%
註：幾項回報率跟多家國內同業的數據差不多，並不突出。

Ø 經營利潤率：49.02%→44.31%→148.59%
Ø 稅前利潤率：49.02%→44.31%→148.61%
Ø 邊際利潤率：31.73%→25.90%→91.38%
註：2006財年的數據暴漲，沒有多大的參考價值。如果參照2004及2005財年的數據，儘管公司具備頗高的利潤率，可是，其經營利潤率、稅前利潤率及邊際利潤率跟幾家現時上市的中小型內房公司的數據差不多，也未見得其做到鶴立雞群。

Ø 存貨週轉率：0.61→0.43→0.12